锌逻辑核心矛盾有所改变，从矿供应过剩预期转变为内外供需矛盾难解。矿端供应增长兑现，从国内角度出发，矿供应充足冶炼有副产品收益，冶炼积极性高，供给压力大，即使消费旺季如预期仍不改累库趋势。从国外角度出发，海外受Banchmark和冶炼利润影响供给下滑，但消费保持相对强势，库存持续去化存在库存风险。内外比价方面，进出口窗口均已关闭，内外供需矛盾短期难调节。

　　1、根据样本矿山统计2025年1季度产量113.6万吨，同样本范围内，2季度产量117万吨，其中有3家矿企财报尚未公布，假设此3家2季度产量与1季度相同，则2季度样本矿山产量121.5万吨，环比增加8万吨左右，同比增加11万吨。按照上述统计主要矿山全年指引产量，2025年产量预计增加55万吨左右。

　　2、1-7月中国锌精矿进口累计303.5万吨，累计同比增长45.2%，国产矿产量累计206.77万金属吨，累计同比小幅减少6万吨，国产矿提产难度较大，受地区特殊性和矿特殊性等多方面影响，供给增长不及预期。从冶炼角度出发中国不缺锌矿供应，但当前国产矿性价比更高且存在冬储预期，后期TC继续上涨难度较大。

　　3、2025年1-8月中国精炼锌产量446.9万吨，累计同比增加7.5%，8月份当月产量同比增加28.8%，9月份预计产量增速可达到20%以上。冶炼尚存利润，供给压力持续，即使消费旺季如预期来临，预计社会库存依旧不改累库趋势，下半年累库预期可达到20万吨以上。

　　4、根据CRU数据统计，2025年上半年海外精炼锌产量340.4万吨，同比减少2.3%，环比减少1.3%；下半年预计产量333.8万吨，同比减少3.3%，环比减少1.9%。海外供给端受冶炼利润影响下滑，但消费维持相对强势，供需偏紧持续去库存在库存风险。内外比价方面进出口窗口均已关闭，短期内外供需格局不平衡的局面难解决。

　　风险

　　1、海外矿端不可抗力突发事件的干扰

　　2、宏观政策超预期扰动

　　3、地缘政治，多边贸易的扰动

　　● 华泰期货已经发布的有色金属专题报告20250902：《锌矿供给增长但难解决内外锌锭供需失衡》。



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